机构：信达证券

照料员：范欣悦

讨教内容选录:

个性化评释独创者。公司竖立于2001 年，2010 年在好意思国纽交所上市，2016 年归来A 股，是国内个性化评释的独创者，创始了个性化“一双一”评释素质花样和体系，轨则2024 年6 月末，领有个性化中心逾越240 个，个城市。并从2021 年运行积极布局劳动评释领域，包括中等劳动评释、高级劳动评释及产教交融、劳动技艺培训。

领域化快速发延期(2007~2015 年)：主贸易务为向中小学生(K12)提供个性化 1 对 1、个性化小组课、海外评释等，把柄每个学生的需乞降特色定制素质决策，同期匹配巨匠团队现实个性化素质。14 年，推出“e学大”在线评释平台。线下校区快速延伸，CAGR 达到41.8%，将地区化学习中心网罗褪色扩大到了宇宙。校区延伸带来报名东谈主数的快速增长，CAGR 达到59.7%。收入资格高增长，14 年业务调度扰动增速。毛利率在25~30%阁下。

调度期(2016~2020 年)：16 年7 月，公司前身银润投资通过向股东紫光卓远借债23.5 亿元，完成收购学大评释100%股权；19~21 年，金鑫先生通过天津安特增合手并受让椰林湾100%股份，通过晋丰文化认购定增，成为上市公司本色戒指东谈主。校区在16~18 年保合手延伸态势，完成宇宙化布局；19 年运行迟缓缓慢。收入增速放缓，16~19 年CAGR 为5.6%，从结构看，部分培训需求从一双一瞥成小班组。毛利率在27~29%阁下。

“双减”后升级期(2021 年于今)：“双减”计策发布后，义务评释阶段学科类培训受限，布局非学科培训、劳动评释等新业务。逐步变成了以个性化评释为中枢，鼓吹劳动评释、文化阅读、医教连接的业务结构。西席数目“双减”后缩减，23 年显赫增多。资格22 年的业务调度后，收入在23 年运行复原增长，且呈加快趋势。毛利率显赫栽植。

行业分析：计策角落向好，基本面重获腾达。计策面，24 年2 月8 日，评释部发布《校外培训科罚条例(征求办法稿)》；且非学科派司程度按下“加快键”。基本面，适龄东谈主口数目增长&无为高中学位增多，高中学科类课外培训有望防守10 年的高景气，咱们测算，24 年高中学科培训的商场领域为1808 亿元，24~29 年CAGR 有望达到9.8%；非学科培训的商场领域达到3002 亿元，24~29 年CAGR 有望达到3.1%；高考复读的商场领域约201 亿元，29 年有望达到291 亿元，CAGR 为7.6%。从行业中的上市公司来看，延伸重启，盈利才气有望栽植。

盈利瞻望及投资忽视：公司是个性化课外培训的独创者和龙头，“双减”后聚焦高中学科类培训，并拓展劳动评释领域。“双减”促使供给出清，而需求依旧蓬勃，计策角落向好，公司有望充分受益。意想24~26 年每股收益为1.66/2.08/2.54 元，面前股价对应估值26x/21x/17x，初度褪色，予以“买入”评级。

风险教导：评释行业的计策风险；延伸不足预期的风险；中职招生难度栽植的风险；宏不雅经济对评释行业的影响。

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